文字| 易牟

来源|螳螂财经(ID:TanglangFin)

3月24日晚，金山办公室披露2019年财务报告。数据显示，2019年金山办公收入15.8亿元，同比增长39.82%，净利润4.01亿元，扣非净利润3.15亿元，同比增长16.6%。

值得一提的是，这是其在科创板IpO后的首份年报。作为一家由雷军，控制的公司，它早在上市时就备受关注。上市首日上涨175%，市值达到600亿，因此备受质疑。

同样，2019年发布财务报告时，作为市值超千亿元的次新股，也因为云办公、软件的概念而备受关注。

月增长超1亿，广告业务低速增长或成为常态

大多数人都熟悉金山，的办公产品，包括WpS和金山汽巴，应该算是中国的国货软件

从属性上看，办公软件行业壁垒相对较高，WpS针对的办公人群主要是白领。虽然单价不高，但比规模好。

从收入结构来看，金山办事处来自三个方面：——授权、办事处订阅和广告。

1.授权业务

营收4.96亿元，比上年增长39.41%。该板块一直是金山办事处的传统核心业务。在自由市场环境下，B端用户显然赚得更多。

2019年增速主要得益于经销商体系建设和中小企业客户增长。同时要有大客户的惯性。与主要竞争对手office相比，在自主可控的环境下，对国内机构和互联网公司更具吸引力。

2.Office订阅

营收6.8亿，比上年增长73.06%，主要是2019年个人客户大规模增长，付费用户数达到1202万，同比增长104%，相当于翻了一番。个人用户的增长规模与月活动、消费频次、转化率、用户粘性密切相关。

2018年底，在金山工作的月活跃用户(MAU)数量为3.1亿，但2019年底达到4.11亿，一年内增加了1亿。在互联网人口红利下降的环境下，可以说是逆势增长。

3.广告业务

营收4.04亿，比上年增长5.99%。这项业务一直是WpS发展初期的支柱业务，但近年来应该会逐渐减弱。整体来看，也拖累了2019年整体业绩增长。

主要原因是国内广告市场整体进入调整期。2019年，包括微博、腾讯，等主要媒体平台，广告收入增长非常乏力，而Tik Tok、Aauto等短视频增长迅速。

从金山，的办公室工作来看，广告受众是免费用户。随着付费用户比例的快速提升，能够投放广告空间的用户比例会逐渐降低。在预期时间内，广告业务未来很可能会陷入正常的低增长状态。

在进退两难的情况下，用户的流动性很弱

从二级市场的表现来看，金山办事处的市值已经达到了1150亿，即使在新的财务报告发布之后，市盈率依然达到了惊人的287倍！

值这么多钱吗？

从2020年来看，其股价一直处于震荡之中，有多个交易日单日波幅超过5%。

根据“螳螂财经”易牟，的说法，股票市场的表现受外部因素的影响很大。比如科创板整体估值偏高，正在追赶云办公。另外是次新股，财务稳健。甚至投资者把它锚定在微软办公室，然后它的股价一路在温暖的范围内堆积。

但在管理层面，我们认为金山办事处目前处于“焦虑”状态，业务逻辑受到严重挑战。

首先，办公订阅业务的市场是n

WpS的用户主要是白领。理论上，客户的单价应该不错。然而，自从早期被微软碾压后，它就一直走自由路线。近年来，微软加大了对盗版的打击力度，导致用户流失。WpS在移动终端方面下了很大功夫，积极部署云服务，所以WpS进入了高速通道。

然而，从主营业务来看，与微软，的办公业务相比，金山的办公收入略显单薄，几乎被压垮。

数据显示，2018年微软办公业务实现营收283.16亿美元，同期金山办公收入仅为11.30亿元。与此同时，金山办公也面临着国内其他办公软件公司的竞争，永中软件等其他厂商和中标软件也在用实力跟进。

根据金山办事处的招股书和财务报告，其pC份额仅为40%，移动终端达到90%。也就是说，尽管金山办事处在国内业务发展迅速，占据了政府和企业的大部分份额，但仍然面临巨大的竞争压力，外部威胁始终存在。

这个数据非常重要，因为它决定了在未来很长一段时间内仍然会采取“免费支付授权”的模式。

毕竟从用户活跃度来看，4.11亿的月活跃度已经处于高位区间。对于一款办公软件来说，未来的增速会放缓。然而，由于微软的盗版和永中等竞争对手以及中标者，其议价能力实际上并不高。

另外，因为Windows有pC霸权，微软Office一直有巨大的装机优势，而且大部分都是厂商付费。与WpS相比，WpS没有优势。当遇到收入瓶颈时，WPS无法锚定微软，采用高客单价模式。

毫无疑问，这是对企业未来盈利能力的极大阉割。

其次，本质上还是toC模式。

从金山办事处的客户群来看，可以分为两类：个人用户和组织级客户。

作为办公软件，最大的痛点就是模型的局限性。市场上大多数办公软件实际上都趋向于专业化。在有限的需求群体下，走toB路线，费用自然高。

这种toB模式的一个痛点是天花板通常较低。

表面上看，WpS是个例外。它同时拥有toB用户和toC用户。毕竟它有授权业务和办公订阅业务。

然而，从核心来看，他们都在走toC的道路。比如，一个用户既然有公司提供的会员账号，有必要再开一个会员吗？

WpS的用户看似分为toB和toC，但实际上用户是基层员工。一方面，它的服务和功能确实能产生路径依赖，但另一方面，toB业务的天花板其实更明显。

从其过往招股书来看，“螳螂金融”发现其产品和服务广泛应用于政府、金融、能源、航空等领域，尤其是政府领域，已覆盖30多个省、市、自治区和400多个市县政府。

截至2019年3月底，在《财富》世界500强的120家中国企业中，公司已服务69家，占比57.50%；96家央企中，服务82家，占比85.41%；中国五大国有商业银行都是公司客户。在全国12家股份制商业银行中，公司已服务客户11家，占比91.67%。

其实这个比例意味着上升空间不大，然后只能向中小企业发展。但中小企业对价格敏感，支付能力明显弱于大企业，对“自控”的要求也很高。在疫情影响下，2019年这项业务也将面临压力。

此外，我们还注意到，2019年金山的办公收入有所增长，但其运营成本也增长了51.8%，超过了收入增速，降低了毛利率。

增长最快的成本恰恰是office订阅服务，这不仅契合了上述两种观点，也说明2019年金山office的增长其实相当艰难。

事实上，近两年来，金山办事处一直在努力寻找其他出路，比如试水金融业务，试图实现巨大的流量。

因此，2017年，金山办公室推出WPS 金服然而，随着监管部门发布“141号文件”，WPS 金服面临合规压力，很快悄然下线。

2018年6月，金山发起贷款，打算再次接回曾半途流产的金融业务，自称是“2亿白领的信贷钱包”。除此之外，它还经营一家贷款超市，引导其他现金贷款产品，比如百度有钱花、擅长分期、爱分期的金融机构。

不幸的是，金山的贷款业务没有流行起来。直到2019年9月底，金山的贷款总数只有1万左右，不仅影响了用户体验，对于企业的利润来说，还可能不如一个广告位。

结论

金山office背靠雷军，又因为是国货软件，所以受到了更多的关注，但200倍以上的估值背后一定有很多泡沫，这考验着一家公司未来开拓市场的能力。

在螳螂财经易牟，看来，除了继续深挖传统政企服务，从个人版的“工具”向“服务”转变外，出海或许是金山办事处未来的一个好方向。

目前，WpS已发布超过46种语言版本，覆盖220多个国家和地区。2019年10月，海外终端月活跃用户总量突破1亿，截至2019年12月31日，印度用户月活跃用户达3800多万。

营收方面，WpS的海外业务仅占公司营收的3.22%，其中仅日本就占了2.51%，可见其在印度、东南亚等市场实际上是可以有所作为的，比如泰国司法部和当地第二大商业银行TiscoBANK已经开始大规模采购WpSoffice软件。

总的来说，这些国家在发展路线和支付能力上与中国，有很大的相似性，金山遵循传统的竞争策略，在微软寡头垄断中分得一杯羹并非不可能。

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